Lições para o project finance e as parcerias público-privadas

Lido com os olhos de um advogado de operações moderno, o Gotthard contém quase todos os elementos de um financiamento de infraestrutura atual. Havia uma sociedade de propósito específico, a Gotthardbahn-Gesellschaft, criada para um único ativo e titular de uma concessão. Havia patrocinadores, os cantões e as companhias ferroviárias da associação do Gotthard, que haviam desenvolvido o projeto e contribuído com parte dos subsídios de natureza semelhante a capital próprio. Havia concedentes públicos, os três Estados, cujas contribuições assumiam a forma de subvenções de capital não reembolsáveis, vinculadas a marcos e sujeitas a fiscalização. A estrutura de capital consistia em ações e obrigações garantidas, colocadas por meio de um sindicato internacional de subscrição. O contrato de construção do elemento crítico, o túnel de cume, era um acordo a preço fixo com data de conclusão, multas contratuais predeterminadas e um depósito de garantia. O tratado internacional que se sobrepunha a toda a estrutura regulava as tarifas e reservava os direitos soberanos do Estado anfitrião. O único elemento que faltava ao Gotthard era aquele que o project finance moderno considera indispensável: um mecanismo robusto de contingência para estouros de custos.

A primeira lição diz respeito às estimativas. O número de 187 milhões de francos fora adotado numa fase em que o projeto detalhado das rampas ainda não existia e em que a geologia do túnel era em grande parte desconhecida. Os subsídios, o capital acionário e a emissão de obrigações foram todos dimensionados com base nesse número. Quando se verificou que ele era cerca de 55 por cento baixo demais, a estrutura não tinha margem para absorver a diferença. A experiência com grandes túneis e pontes desde então sugere que estouros dessa ordem são comuns em tais projetos, cujos planejadores tendem a subestimar os riscos geológicos e de projeto. Os financiadores exigem, por isso, revisão técnica independente das estimativas, reservas de contingência, linhas de crédito standby e compromissos de apoio dos patrocinadores para estouros de custos. Cada um desses instrumentos responde ao tipo de situação em que a companhia do Gotthard se encontrou em 1876.

A segunda lição diz respeito à alocação de riscos entre as partes públicas e privadas. O tratado de 1869 fixava a contribuição pública e deixava o restante ao lado privado. Em teoria, essa alocação colocava o risco de estouros sobre os acionistas e obrigacionistas. Na prática, os Estados não podiam deixar o projeto fracassar, porque já haviam pago grandes somas, porque o túnel estava pela metade e porque um fracasso teria prejudicado sua credibilidade política. Quando veio a crise, o risco retornou ao lado público, que forneceu mais 28 milhões de francos de subsídios contra 12 milhões de francos de dinheiro privado novo. Esse padrão, em que um risco formalmente privado se torna público quando o que está em jogo é suficientemente grande, repete-se em muitas parcerias público-privadas modernas. É uma das razões pelas quais governos e financiadores negociam hoje, de antemão, cláusulas pormenorizadas de rescisão e indenização, para que as consequências de um fracasso sejam conhecidas antes que ele ocorra.

A terceira lição diz respeito à governança. A companhia do Gotthard era dominada por uma única personalidade, que era ao mesmo tempo seu presidente, o chefe de seu departamento de construção, o presidente de seu banco líder e um membro destacado do parlamento que tinha de aprovar seus subsídios. Essa concentração permitiu que o projeto fosse sequer lançado, já que só Escher tinha a autoridade necessária para reunir três governos e três grupos bancários. Significou também que não havia controle independente das estimativas nem ninguém com autoridade para dar o alarme cedo. A governança moderna de projetos separa esses papéis por meio de engenheiros independentes, assessores técnicos dos financiadores, comitês de auditoria e regras sobre conflitos de interesses. As regras suíças sobre a independência dos administradores e sobre a divulgação de operações com partes relacionadas, que se aplicam hoje a sociedades cotadas em bolsa e a bancos, têm muitas fontes. A experiência do Gotthard é uma das mais antigas.

A quarta lição diz respeito à relação entre a transferência contratual de riscos e a capacidade de suportar riscos. O contrato de Favre transferia o risco de atraso ao empreiteiro por meio de pesadas multas diárias. Como o empreiteiro não podia suportar esse risco, sua falência deixou a companhia com a obra inacabada. Os financiadores modernos avaliam a solvabilidade dos empreiteiros, exigem garantias da sociedade controladora, garantias de execução (performance bonds) de bancos e seguradoras e tetos para as multas contratuais que correspondam à capacidade do empreiteiro. Reconhecem também que um contrato que leva o empreiteiro à insolvência prejudica o projeto tanto quanto o empreiteiro. O contrato do Gotthard ilustra, por fim, como um regime contratual severo pode transferir a pressão para os trabalhadores. Os covenants trabalhistas e de segurança dos financiamentos modernos, e os Princípios do Equador, aos quais muitos bancos internacionais aderiram, são a resposta institucional ao custo humano que projetos como o Gotthard acarretaram.

Nos financiamentos transfronteiriços de infraestrutura na Europa e na Ásia, essas quatro lições continuam a ser os pontos em torno dos quais giram as negociações. As perguntas que os advogados dos financiadores fazem hoje são as perguntas a que a conferência do Gotthard de 1877 teve de responder a posteriori: quem paga se a estimativa estiver errada, quem decide quando o programa deve ser cortado, quem fiscaliza o empreiteiro e o que acontece com os direitos do concedente público quando o ativo muda de mãos. A última dessas perguntas, como mostra o tratado do Gotthard de 1909, pode sobreviver a todos os demais elementos da operação.

Apenas para fins de informação geral. Este artigo não constitui assessoria jurídica ou tributária, não substitui a análise de um caso concreto e não estabelece relação entre advogado e cliente. Reflete a situação jurídica em outubro de 2026.