Listagem, prospecto e divulgação de informações

As Listing Rules e o Regulatory Board

A admissão de ações ao segmento principal da SIX Swiss Exchange é regida pelas Listing Rules (Regulamento de Listagem), um conjunto de regras editadas pelo Regulatory Board da SIX e aprovadas pela Autoridade Suíça de Supervisão do Mercado Financeiro (FINMA). A versão atual é datada de 6 de novembro de 2024 e entrou em vigor em 12 de maio de 2025. O primeiro artigo enuncia sua finalidade: proporcionar aos emissores um acesso à negociação em bolsa tão livre e igualitário quanto possível e assegurar a transparência para os investidores. O emissor de títulos de participação deve existir como sociedade há pelo menos três anos e apresentar patrimônio líquido de no mínimo CHF 25 milhões. No momento da listagem, pelo menos 20% dos valores mobiliários em circulação da respectiva classe devem estar em mãos do público, com uma capitalização de no mínimo CHF 25 milhões.¹

Dentro desse quadro, a bolsa oferece vários padrões regulatórios. Os emissores podem escolher entre o International Reporting Standard, com demonstrações financeiras segundo as IFRS ou os US GAAP, e o Swiss Reporting Standard, que admite também as Swiss GAAP FER. Existem padrões adicionais para sociedades de investimento, sociedades imobiliárias, sociedades de propósito específico para aquisição (SPAC) e, no segmento denominado Sparks, para pequenas e médias empresas com capitalização de mercado inferior a CHF 500 milhões.² A escolha do padrão determina o quadro contábil, bem como a elegibilidade das ações para os índices e as expectativas dos investidores internacionais, a maioria dos quais exige o International Reporting Standard.

O Regulatory Board é o órgão normativo da bolsa suíça. Tem treze membros, divididos num Issuers Committee, que representa as sociedades listadas e os investidores, e num Participants and Surveillance Committee, que representa os participantes da negociação. A SER indica um representante do UBS como seu presidente e um do Bank Vontobel como vice-presidente. A SIX Exchange Regulation AG (SER) apresenta-se como um órgão autorregulado e independente que regula e fiscaliza as bolsas da SIX sob a supervisão da FINMA. Divide-se numa unidade de Listing and Enforcement, que admite valores mobiliários à listagem e fiscaliza as obrigações de informação dos emissores, e numa unidade de Surveillance and Enforcement, que monitora a negociação, investiga operações suspeitas e coopera com a FINMA e com as autoridades de persecução penal. As sanções são impostas por uma Comissão de Sanções de sete membros, cujas decisões podem ser objeto de recurso a uma Comissão de Recursos e, por fim, ao Tribunal Arbitral da SIX. As multas arrecadadas destinam-se a projetos de pesquisa e a organizações beneficentes certificadas.³

Essa estrutura é frequentemente descrita como uma separação de poderes dentro da bolsa. O Regulatory Board elabora as regras, a SER aplica-as e os órgãos judicantes decidem sobre as sanções. As regras do Regulatory Board devem ser submetidas à aprovação da FINMA.⁴ Os órgãos judicantes da SIX são instituições de direito privado, cujas decisões se baseiam na submissão contratual do emissor às regras da bolsa, que se dá por meio do pedido de listagem. Para os emissores internacionais, o resultado é um sistema disciplinar rápido e especializado, mas que funciona fora dos tribunais ordinários.

O prospecto na Lei de Serviços Financeiros

Até 2019, os prospectos das ofertas públicas suíças eram regidos pelas disposições rudimentares do Código Suíço das Obrigações (CO) e, para as listagens, pelas Listing Rules. A Lei Federal sobre Serviços Financeiros (FinSA, FIDLEG), de 15 de junho de 2018, que entrou em vigor em 1º de janeiro de 2020, criou pela primeira vez um regime uniforme de prospecto para as ofertas públicas de valores mobiliários e para a admissão à negociação numa plataforma de negociação suíça.⁵ O prospecto deve conter as informações essenciais sobre o emissor, os valores mobiliários e a oferta, acompanhadas de um resumo. Antes da publicação, deve ser examinado e aprovado por um órgão de análise de prospectos, cujo exame abrange a completude, a coerência e a clareza. A responsabilidade pela exatidão das informações continua cabendo ao emissor e às pessoas responsáveis pelo prospecto, que respondem civilmente.

Em 28 de maio de 2020, a FINMA autorizou a SIX Exchange Regulation AG e a BX Swiss AG como os primeiros órgãos de análise de prospectos, com efeitos a partir de 1º de junho de 2020. Seguiu-se um período de transição de seis meses, de modo que, a partir de 1º de dezembro de 2020, os prospectos de ofertas públicas e de admissões à negociação passaram a ter de ser aprovados previamente por um desses órgãos. Os órgãos de análise devem comunicar à FINMA as alterações importantes e apresentar um relatório anual de atividades, embora não estejam sujeitos a supervisão prudencial.⁶ Na prática, o escritório de prospectos da SER tornou-se o principal órgão de análise para as emissões suíças de ações e de títulos de dívida, ao passo que prospectos estrangeiros aprovados nos termos do Regulamento Europeu do Prospecto podem, em certos casos, ser reconhecidos na Suíça sem novo exame.

O regime suíço de prospecto é, sob vários aspectos, mais leve do que seu equivalente europeu. As categorias de isenção são amplas, incluindo ofertas dirigidas exclusivamente a clientes profissionais, ofertas a menos de 500 investidores e ofertas com valor nominal mínimo de CHF 100.000.⁷ O procedimento de análise é também relativamente rápido. Emissores e bancos internacionais acolheram esse pragmatismo, que contribuiu para a atratividade da Suíça, em especial para a listagem de títulos de dívida e de produtos estruturados.

Publicidade ad hoc

A obrigação de uma sociedade listada de divulgar sem demora os fatos relevantes para a cotação é a pedra angular da transparência do mercado. Na Suíça, essa obrigação está prevista no art. 53 das Listing Rules, um instrumento de autorregulação da bolsa, complementado pela Diretiva sobre Publicidade Ad Hoc. O emissor deve informar o mercado dos fatos relevantes para a cotação ocorridos em sua esfera de atividade. Fatos relevantes para a cotação são aqueles capazes de provocar uma variação significativa dos preços de mercado. Nos termos do art. 54, o emissor pode adiar a divulgação se o fato se basear num plano ou decisão do emissor e sua divulgação puder prejudicar os interesses legítimos do emissor, desde que a confidencialidade seja assegurada por regras e processos internos adequados.

As regras foram revisadas com efeitos a partir de 1º de julho de 2021. Desde então, um comunicado que contenha fatos relevantes para a cotação deve ser expressamente identificado como “comunicado ad hoc nos termos do art. 53 LR”. A revisão aboliu o antigo catálogo de fatos considerados relevantes para a cotação per se, com exceção dos relatórios financeiros, de modo que cada evento deve agora ser avaliado individualmente. Os emissores devem manter seus comunicados ad hoc numa parte separada de seu sítio na internet durante três anos, e os emissores de títulos de participação com listagem primária enviam-nos por meio da plataforma Connexor da SIX.⁸

A SER aplica as regras de forma consistente. Numa decisão de 31 de março de 2023, publicada em 13 de junho de 2023, a Comissão de Sanções da SIX aplicou à Relief Therapeutics Holding SA uma multa de CHF 125.000. A sociedade havia retardado em cerca de três meses e meio a divulgação da recusa de um membro do conselho de administração em aceitar a eleição como vice-presidente, o que a Comissão qualificou como doloso, e havia publicado repetidamente informações relevantes para a cotação um ou mais dias depois de um parceiro contratual já tê-lo feito, o que qualificou como gravemente culposo.⁹ Casos desse tipo mostram que as regras suíças são aplicadas com atenção tanto ao momento quanto ao conteúdo. Para sociedades listadas com acionista controlador ou com parceiros no exterior, a coordenação da divulgação entre jurisdições é uma fonte recorrente de risco.

A revisão pendente da Lei de Infraestrutura do Mercado Financeiro (FinfraG) transferiria a obrigação de publicidade ad hoc para o direito federal e sua supervisão para a FINMA. A mudança aproximaria o direito suíço do Regulamento Europeu sobre Abuso de Mercado, que trata a divulgação de informação privilegiada como parte do direito contra o abuso de mercado. Poria fim também a uma das características mais marcantes da autorregulação suíça, na qual a bolsa fiscalizou durante quase três décadas a conduta informativa de seus emissores.

Divulgação de participações relevantes

Quem, direta ou indiretamente, ou em concertação com terceiros, adquire ou aliena ações ou direitos de compra ou de venda relativos a ações de uma sociedade com sede na Suíça cujos títulos de participação estejam listados na Suíça, ou de uma sociedade estrangeira cujos títulos de participação estejam listados principalmente na Suíça, deve notificar a sociedade e a bolsa quando a participação atingir, ultrapassar ou ficar abaixo dos limites de 3, 5, 10, 15, 20, 25, 33⅓, 50 ou 66⅔% dos direitos de voto.¹⁰ As notificações são publicadas pela sociedade e na plataforma eletrônica do Disclosure Office da SIX, que também emite decisões sobre questões de interpretação. As violações do dever de notificação constituem crimes nos termos da FinfraG e podem levar o tribunal, a pedido da FINMA, da sociedade ou de um acionista, a suspender os direitos de voto da pessoa em causa.¹¹

O regime de divulgação foi posto à prova por várias situações litigiosas, em especial a formação de participações por meio de derivativos e a questão de saber quando os acionistas atuam em concertação. As regras suíças exigem a divulgação separada das posições de compra e de venda, incluindo instrumentos com liquidação financeira, de modo que uma acumulação oculta de interesse econômico por meio de total return swaps é abrangida. O limite mínimo de 3% é inferior aos 5% do direito norte-americano, mas igual ao limite mínimo do direito alemão. A proposta da revisão pendente de aboli-lo reduziria o ônus administrativo dos gestores de patrimônio, embora reduzisse também a transparência para os emissores quanto à formação de posições em suas ações.

Direito societário: a reforma de 2023

O direito das sociedades listadas é moldado também pelo Código das Obrigações. Em 3 de março de 2013, os eleitores suíços aprovaram, com 67,9% dos votos, a iniciativa popular “contra as remunerações abusivas”, lançada pelo empresário de Schaffhausen Thomas Minder. A iniciativa exigia votações anuais vinculantes da assembleia geral sobre a remuneração do conselho de administração e da diretoria executiva das sociedades listadas, proibia indenizações por desligamento e pagamentos antecipados e vedava a representação dos acionistas por órgãos da sociedade e por depositários.¹² O Conselho Federal implementou a iniciativa inicialmente por meio de uma portaria, aplicável a partir de 2014.

A reforma abrangente do direito das sociedades anônimas, aprovada pelo Parlamento em 19 de junho de 2020 e em vigor desde 1º de janeiro de 2023, transferiu essas regras para o Código das Obrigações. Introduziu também uma margem de flutuação do capital (capital band), que permite ao conselho de administração aumentar ou reduzir o capital social dentro de limites fixados nos estatutos, a possibilidade de capital social em moeda estrangeira, as assembleias gerais virtuais e valores de referência de gênero para as sociedades listadas, segundo os quais cada sexo deve estar representado em pelo menos 30% no conselho de administração e em 20% na diretoria executiva. As sociedades que não os atingirem devem explicar por quê. A reforma introduziu ainda exigências de transparência para as sociedades ativas na extração de matérias-primas.¹³ Para as sociedades listadas de Zurique, cujos acionistas são cada vez mais instituições internacionais, a reforma aproximou o direito societário suíço dos padrões internacionais de governança, preservando ao mesmo tempo a preferência suíça por regras flexíveis e baseadas em princípios.

Notas

1. SIX Exchange Regulation, Listing Rules (LR), de 6 de novembro de 2024, em vigor desde 12 de maio de 2025, arts. 1, 11, 15 e 19, https://www.ser-ag.com/dam/downloads/regulation/listing/listing-rules/lr-en.pdf. Os arts. 49–56 LR regem as obrigações periódicas de informação, o art. 53 a publicidade ad hoc e o art. 56 as transações de administradores. Nos termos dos arts. 60–61 LR, as sanções aplicáveis aos emissores podem chegar a CHF 10 milhões em casos de dolo. ↩
2. Philippe A. Weber e Deirdre Ní Annracháin (Niederer Kraft Frey), “Initial Public Offerings: Switzerland”, Lexology Panoramic, 16 de março de 2026, https://www.nkf.ch/app/uploads/2026/07/Switzerland-Initial-Public-Offerings.pdf. Os autores afirmam que a SIX Swiss Exchange tinha cerca de CHF 1,4 trilhão de capitalização de mercado do free float e 241 sociedades listadas, 97 delas domiciliadas no exterior, e que a BX Swiss tinha 19 sociedades listadas. ↩
3. SIX Exchange Regulation (SER), “We regulate the Swiss stock exchange”, https://www.ser-ag.com/en/about.html. A SER descreve a separação entre elaboração de normas (Regulatory Board), fiscalização (SER) e julgamento (órgãos judicantes) como uma separação de poderes. ↩
4. SIX Handbooks, “Relevant Regulators”, https://handbooks.six-group.com/en/investor-relations/regulatorisches-umfeld-regelwerk-und-reporting-six/relevante-regulatoren. ↩
5. Federal Act on Financial Services (FinSA) of 15 June 2018, SR 950.1, arts. 35–57 sobre o prospecto, edição bilíngue, https://www.droit-bilingue.ch/de-en/9/95/950.1-index.html; CMS, “FinSA and FinIA enter into effect on 1 January 2020”, 9 de dezembro de 2019, https://cms.law/en/che/legal-updates/finsa-and-finia-enter-into-effect-on-1-january-2020-but-a-lot-of-provisions-do-not-apply-immediately. ↩
6. FINMA, comunicado à imprensa “FINMA licenses prospectus reviewing bodies”, 28 de maio de 2020, https://www.finma.ch/en/news/2020/05/20200528-mm-prospektpruefstellen/. ↩
7. Art. 36, al. 1, FinSA (isenções segundo o tipo de oferta), edição bilíngue, https://www.droit-bilingue.ch/de-en/9/95/950.1-36-39.html. A disposição isenta também as ofertas a investidores que adquiram valores mobiliários no valor de pelo menos CHF 100.000 e as ofertas que não excedam CHF 8 milhões em doze meses. ↩
8. Andrea Rüttimann, “Ad Hoc Publicity – New Rules and Their Consequences for SIX Listed Issuers”, CapLaw 2021, https://caplaw.ch/2021/ad-hoc-publicity-new-rules-and-their-consequences-for-six-listed-issuers/. O artigo descreve também as boas práticas de confidencialidade durante o adiamento, incluindo o acesso restrito segundo a necessidade de conhecimento (need-to-know), declarações de confidencialidade e listas de insiders. ↩
9. SIX Exchange Regulation, comunicado à imprensa “Fine against Relief Therapeutics Holding SA”, 13 de junho de 2023, https://www.ser-ag.com/en/resources/notifications/media-releases/20230613-sanction-relief.html. ↩
10. FinfraG, art. 120, al. 1, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-120-129.html. O artigo isenta também os intermediários financeiros que adquiram ou alienem ações por conta de terceiros, salvo se puderem exercer os direitos de voto a seu próprio critério. ↩
11. Art. 120 FinfraG (dever de notificação), art. 124 FinfraG (dever da sociedade de publicar as informações), art. 144 FinfraG (suspensão dos direitos de voto e proibição de novas compras) e art. 151 FinfraG (violação dos deveres de notificação), conforme os títulos na edição bilíngue, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-index.html. ↩
12. Wikipedia (em inglês), “2013 Swiss executive pay initiative”, https://en.wikipedia.org/wiki/2013_Swiss_executive_pay_initiative, consultada para orientação. O artigo indica o resultado de 67,9%, com participação de 46%. ↩
13. Departamento Federal de Justiça, “Revision des Aktienrechts”, https://www.bj.admin.ch/de/revision-des-aktienrechts. ↩

Apenas para fins de informação geral. Este artigo não constitui assessoria jurídica ou tributária, não substitui a análise de um caso concreto e não estabelece relação entre advogado e cliente. Reflete a situação jurídica em outubro de 2026.