Tokenização e infraestrutura digital de mercado

SIX Digital Exchange

O projeto mais ambicioso do centro financeiro suíço nesse campo foi construído pela SIX, operadora da bolsa de valores suíça e da central depositária de valores mobiliários SIX SIS, descrita no capítulo H.I. Em 10 de setembro de 2021, a Autoridade Suíça de Supervisão do Mercado Financeiro (FINMA) concedeu à SIX Digital Exchange AG uma licença de central depositária de valores mobiliários e à SDX Trading AG uma licença de bolsa de valores. Foi a primeira vez que, no centro financeiro suíço, foram licenciadas infraestruturas para a negociação de valores mobiliários digitais sob a forma de tokens e para a sua liquidação integrada. Seguindo a via tradicional da Lei Federal sobre as Infraestruturas do Mercado Financeiro (FinMIA), a oferta limitou-se a instituições financeiras supervisionadas, e a FINMA ressaltou que aplicava o princípio de “mesmos riscos, mesmas regras”.¹

Os primeiros anos da SDX foram modestos em volume. Antes do piloto do banco central de 2023, apenas três emissões de títulos de alguns milhões de francos cada haviam sido colocadas na plataforma em dois anos. Ainda assim, a SDX ultrapassou a marca de um bilhão de francos em títulos digitais emitidos em maio de 2024, após cinco emissões em seis meses, todas liquidadas em moeda de banco central de atacado.² Em março de 2025, a SIX anunciou que a SDX seria incorporada à sua unidade de negócios de serviços de valores mobiliários no âmbito de um programa denominado “Scale Up 2027”, que envolvia também a eliminação de cerca de 150 postos de trabalho sob o novo diretor-presidente Bjørn Sibbern.³ Em 5 de maio de 2026, a FINMA aprovou a incorporação da SIX Digital Exchange AG pela SIX SIS AG e autorizou a central depositária consolidada a prestar serviços de custódia de criptoativos. A SIX descreveu o novo modelo como “one plug to two worlds” (uma conexão para dois mundos), por meio do qual as instituições financeiras podem manter valores mobiliários tradicionais e criptoativos por meio de uma única infraestrutura regulamentada, e anunciou a ambição de se tornar, até 2030, um prestador pan-europeu de serviços digitais integrados de pós-negociação.⁴ A SIX comercializa hoje a infraestrutura digital como SIX Digital Asset Platform, uma central depositária regulamentada operada pela SIX SIS que liquida valores mobiliários digitais em francos e euros tokenizados ou em moeda de banco central de atacado.⁵

A integração da SDX à depositária tradicional reflete uma lição aprendida em vários centros financeiros. Uma infraestrutura digital separada atrai pilotos e publicidade, mas tem dificuldade em alcançar a liquidez e os efeitos de rede do sistema estabelecido. Ao situar o registro digital dentro da depositária licenciada, a SIX permite que os bancos utilizem uma única conexão para os dois mundos e trata a tokenização como uma variante técnica de processos existentes. Se essa abordagem prevalecerá sobre plataformas que operam diretamente em blockchains públicas é uma das questões em aberto dos próximos anos.

Títulos digitais

A primeira grande emissão na SDX veio do UBS. Em 3 de novembro de 2022, o banco lançou um título digital de 375 milhões de francos com prazo de três anos e cupom de 2,33%, listado e negociado tanto na SDX quanto na SIX Swiss Exchange. O UBS o descreveu como o primeiro título digital de um banco a ser negociado publicamente e liquidado tanto em bolsas baseadas em blockchain quanto em bolsas tradicionais. Juridicamente, o instrumento tinha a mesma estrutura e o mesmo status de suas notas seniores quirografárias convencionais.⁶ A dupla listagem resolveu um problema que vinha retraindo os investidores: eles podiam comprar o título por meio de sua cadeia de custódia habitual, sem se conectar à nova infraestrutura.

Os emissores públicos seguiram o exemplo. Em janeiro de 2023, a cidade de Lugano emitiu seu primeiro título digital, de 100 milhões de francos, liderado pelo Zürcher Kantonalbank. Em 15 de novembro de 2023, o Basler Kantonalbank emitiu para o cantão de Basileia-Cidade um título digital de 105 milhões de francos com prazo de quatro anos, o primeiro a ser adquirido com francos suíços digitais emitidos pelo Banco Nacional Suíço (BNS/SNB) no âmbito do piloto descrito a seguir.⁷ Em 1º de dezembro de 2023, o Zürcher Kantonalbank, como coordenador líder conjunto, concluiu o primeiro título digital do cantão de Zurique com liquidação em moeda de banco central na SDX. Segundo o banco, foi o primeiro título sindicalizado em francos liquidado em moeda digital de banco central de atacado, e uma das primeiras emissões desse tipo no mundo.⁸

A série continuou em 2024 e 2025. Em 7 de fevereiro de 2024, Lugano emitiu um segundo título digital de 100 milhões de francos com prazo de dez anos e cupom de 1,415%, coordenado pelo Zürcher Kantonalbank, pelo Bank J. Safra Sarasin e pelo Basler Kantonalbank, com dupla listagem na SDX e na SIX Swiss Exchange e liquidado em moeda de banco central de atacado.⁹ Em 15 de maio de 2024, o Banco Mundial emitiu um título digital de 200 milhões de francos com prazo de sete anos e cupom de 1,1575%, liderado pelo Commerzbank. Foi o primeiro título digital de uma organização internacional liquidado em moeda de banco central de atacado, e as conexões com a Euroclear e a Clearstream permitiram aos investidores mantê-lo por meio das depositárias internacionais tradicionais.¹⁰ Lugano colocou um terceiro título digital de 120 milhões de francos em outubro de 2024 e um quarto de 100 milhões de francos, com prazo de sete anos e cupom de 0,6125%, em maio de 2025. Seu diretor financeiro adjunto relatou que a cidade havia obtido um spread comparável ao de um emissor triplo A, embora seu rating fosse Aa3.¹¹

Para as tesourarias públicas de Zurique, Basileia e Lugano, essas emissões não foram uma fonte de financiamento barato. Seu motivo era adquirir experiência com uma infraestrutura que pode se tornar padrão, apoiar o centro financeiro e testar os processos jurídicos e operacionais de emissão, custódia e liquidação. Para os bancos que lideraram as emissões, as operações forneceram uma prova de conceito para clientes e reguladores. Mostraram também que a tokenização de títulos simples (plain vanilla) funciona técnica e juridicamente sob o direito suíço, ao passo que a vantagem econômica em relação ao eficiente sistema tradicional continua pequena enquanto os volumes forem limitados.

Project Helvetia

O elemento mais importante da abordagem suíça é a participação do banco central. Juntamente com a SIX e o BIS Innovation Hub do Banco de Compensações Internacionais (BIS), o BNS começou a experimentar a liquidação de ativos tokenizados em moeda de banco central vários anos antes da emissão dos primeiros títulos digitais. A primeira fase do Project Helvetia, concluída em 3 de dezembro de 2020, confirmou a viabilidade da liquidação de ativos tokenizados em moeda de banco central. A segunda fase, concluída em 13 de janeiro de 2022, demonstrou a integração da moeda digital de banco central de atacado aos sistemas dos bancos comerciais e do banco central.¹²

Na terceira fase, o BNS passou à produção. A partir de dezembro de 2023, emitiu moeda digital de banco central de atacado real em francos na SDX, inicialmente por um período que ia até junho de 2024. Seis bancos comerciais participaram: a Banque Cantonale Vaudoise, o Basler Kantonalbank, o Commerzbank, o Hypothekarbank Lenzburg, o UBS e o Zürcher Kantonalbank. Os participantes emitiram títulos digitais liquidados contra a moeda do banco central na modalidade entrega contra pagamento (delivery versus payment), e também operações compromissadas (repo) deveriam ser liquidadas por meio da plataforma de negociação SIX Repo.¹³ Em um discurso em Basileia, em 6 de maio de 2024, o então presidente do BNS, Thomas Jordan, relatou que quatro emissões de títulos tokenizados e uma operação no mercado secundário haviam sido liquidadas em moeda de banco central de atacado desde o início do piloto. Explicou que a liquidação em moeda de banco central era crucial porque eliminava o risco de crédito e minimizava o risco de liquidez. Mencionou também duas alternativas em estudo: uma conexão direta entre plataformas de registro distribuído e o sistema de liquidação bruta em tempo real, e tokens emitidos por particulares integralmente lastreados em depósitos no banco central.¹⁴

O piloto foi prorrogado várias vezes. Em 30 de junho de 2025, o BNS anunciou que ele continuaria pelo menos até meados de 2027 e que acrescentaria uma segunda abordagem: a liquidação de ativos tokenizados com moeda de banco central tradicional por meio de uma conexão com o sistema Swiss Interbank Clearing (SIC). Para esse fim, o BNS conectou a BX Digital ao ambiente de produção do SIC. O BNS ressaltou que a prorrogação não constituía um compromisso de introduzir de forma permanente a moeda digital de banco central de atacado.¹⁵ A página do projeto no site do BNS, consultada em setembro de 2026, informa que o piloto vai durar pelo menos até junho de 2028, que será estendido gradualmente a outras instituições financeiras e tipos de operações e que os participantes devem ter uma conta de depósito à vista no BNS, ser admitidos ao SIC e estar conectados à SIX Digital Asset Platform.¹⁶

O Helvetia confere à Suíça uma vantagem que poucos centros compartilham. Na maioria das jurisdições, os valores mobiliários tokenizados são liquidados em moeda de banco comercial ou em stablecoins privadas, o que introduz risco de crédito na liquidação. Em Zurique, um banco que emite ou compra um título digital pode liquidá-lo em moeda de banco central no próprio registro. Essa possibilidade tem interesse prático para emissores internacionais como o Banco Mundial e para investidores institucionais, ainda que os volumes continuem pequenos em comparação com o mercado tradicional de títulos.

BX Digital, Taurus e mercados privados

A segunda infraestrutura para valores mobiliários tokenizados vem da Börse Stuttgart. Em 18 de março de 2025, a FINMA concedeu à BX Digital AG, empresa-irmã da bolsa BX Swiss e integrante do Boerse Stuttgart Group, a primeira licença de sistema de negociação baseado em tecnologia de registro distribuído (TRD) nos termos da Lei de TRD (DLT Act), que havia entrado em vigor em 1º de agosto de 2021. Nesse tipo de sistema, os valores mobiliários escriturais são transferidos e mantidos em uma blockchain. A BX Digital solicitou a licença como sistema de pequeno porte, o que significa que determinados limites não podem ser ultrapassados. Ela deve dispor de uma estratégia de continuidade de negócios que inclua a liquidação em blockchains públicas, seus smart contracts estão sujeitos a auditorias técnicas e ela atende apenas participantes supervisionados. A liquidação ocorre na modalidade entrega contra pagamento por meio de smart contracts conectados ao SIC, ao passo que a própria BX Digital não mantém valores mobiliários de TRD em custódia.¹⁷ O quadro jurídico do sistema de negociação de TRD é descrito no capítulo J.I. Seu significado prático é que a Suíça dispõe agora de dois modelos regulamentados: a SIX, com um registro privado dentro da depositária tradicional, e a BX Digital, com liquidação em uma blockchain pública vinculada à moeda de banco central.

Para emissores menores e mercados privados, surgiram outras plataformas. A Taurus opera o marketplace TDX, um ambiente de negociação de valores mobiliários tokenizados. Em janeiro de 2024, a FINMA permitiu que abrisse a plataforma a clientes de varejo, além de investidores institucionais e profissionais. Entre os emissores estavam a empresa imobiliária Investis, a seguradora la Mobilière e o varejista online QoQa.¹⁸ A empresa zuriquense Aktionariat permite que sociedades emitam suas ações como valores mobiliários registrais nos termos do art. 973d do Código Suíço das Obrigações (CO). Mais de 85 sociedades tokenizaram suas ações em sua plataforma, a maioria em Ethereum ou em redes relacionadas.¹⁹ A Capital Markets and Technology Association, entidade setorial sediada em Genebra, publicou seu primeiro modelo para a tokenização de ações de sociedades suíças em outubro de 2018, antes da aprovação da Lei de TRD pelo Parlamento em 25 de setembro de 2020. Seu padrão para a tokenização de ações, publicado pela primeira vez em dezembro de 2021, foi atualizado pela última vez em 12 de setembro de 2024.²⁰

Imóveis tokenizados

Os imóveis, a maior classe de ativos do patrimônio privado suíço, foram um dos primeiros candidatos à tokenização. Em março de 2019, vinte por cento do valor de um edifício em Baar, cerca de três milhões de francos, foram tokenizados em Ethereum e vendidos a quatro investidores em um club deal.²¹ Em janeiro de 2020, a empresa BrickMark, de Zug, comprou da RFR Holding o imóvel situado na Bahnhofstrasse 52, em Zurique, por cerca de 130 milhões de francos e pagou aproximadamente vinte por cento do preço em tokens. Os tokens conferiam aos investidores uma participação econômica fracionária nas receitas de aluguel e em eventual valorização. O diretor-presidente da BrickMark, Stefan Rind, declarou que jamais houvera uma operação financiada por tokens dessa dimensão.²²

Essas operações não levaram a um mercado amplo. O obstáculo está no direito das coisas. A propriedade de imóveis na Suíça decorre da inscrição no registro de imóveis, mantido pelos cantões, e não pode ser substituída por um token. O que pode ser tokenizado é, portanto, um crédito, uma participação em uma sociedade proprietária do imóvel ou uma cota de um fundo imobiliário, mas não o próprio imóvel. As transferências desses créditos ou participações devem também respeitar a Lei Federal sobre a Aquisição de Imóveis por Pessoas no Exterior (BewG, Lex Koller), que restringe a aquisição de imóveis residenciais por compradores estrangeiros e se aplica a participações em sociedades imobiliárias.²³ Os imóveis tokenizados continuam sendo, assim, um nicho na Suíça para club deals e cotas de fundos.

Notas

1. FINMA, “FINMA issues first-ever approval for a stock exchange and a central securities depository for the trading of tokens”, comunicado à imprensa, 10 de setembro de 2021, https://www.finma.ch/en/news/2021/09/finma-issues-first-ever-approval-for-a-stock-exchange-and-a-central-securities-depository-for-the-trading-of-tokens/. ↩
2. Ledger Insights, “SIX Digital Exchange surpasses CHF 1 billion on exchange with World Bank bond”, 21 de maio de 2024, https://www.ledgerinsights.com/six-digital-exchange-surpasses-chf-1-billion-on-exchange-with-world-bank-bond/. ↩
3. Ledger Insights, “SIX merges Digital Exchange SDX into securities services group”, 12 de março de 2025, https://www.ledgerinsights.com/six-merges-digital-exchange-sdx-into-securities-services-group/. ↩
4. SIX, “SIX Receives FINMA Approval to Merge Digital CSD into SIX SIS AG and to Provide Crypto Custody Through the Consolidated CSD”, comunicado à imprensa, 5 de maio de 2026, https://www.six-group.com/en/newsroom/media-releases/2026/20260505-custody-consolidation.html. ↩
5. SIX, “Digital Securities Issuance & Market Solutions”, https://www.six-group.com/en/products-services/securities-services/digital-assets/digital-securities.html, acesso em setembro de 2026. ↩
6. UBS, “UBS AG launches the world’s first digital bond that is publicly traded and settled on both blockchain-based and traditional exchanges”, comunicado à imprensa, 3 de novembro de 2022, https://www.ubs.com/global/en/media/display-page-ndp/en-20221103-digital-bond.html. ↩
7. Kanton Basel-Stadt, “Basel-Stadt lanciert erste digitale Anleihe”, comunicado à imprensa, 15 de novembro de 2023, https://www.bs.ch/medienmitteilungen/fd/2023-basel-stadt-lanciert-erste-digitale-anleihe. ↩
8. Zürcher Kantonalbank, “wCBDC-Transaktion”, comunicado à imprensa, 1º de dezembro de 2023, https://www.zkb.ch/de/ueber-uns/medien/medienmitteilungen/2023/wcbdc-transaktion.html. ↩
9. finews.ch, “Stadt Lugano emittiert weitere digitale Anleihe”, fevereiro de 2024, https://www.finews.ch/news/finanzplatz/61287-lugano-digital-bond-anleihe-snb-cbdc. ↩
10. Banco Mundial, “World Bank Partners with Swiss National Bank and SIX Digital Exchange to Advance Digitalization in Capital Markets”, comunicado de imprensa, 15 de maio de 2024, https://www.worldbank.org/en/news/press-release/2024/05/15/world-bank-partners-with-swiss-national-bank-and-six-digital-exchange-to-advance-digitalization-in-capital-markets. ↩
11. Global Government Finance, “Swiss city of Lugano issues fourth blockchain bond”, maio de 2025, https://www.globalgovernmentfinance.com/lugano-fourth-blockchain-bond/. ↩
12. SIX, “Digital Securities Issuance & Market Solutions”, seção sobre marcos (milestones), https://www.six-group.com/en/products-services/securities-services/digital-assets/digital-securities.html, acesso em setembro de 2026. ↩
13. SIX, “SIX collaborates with the Swiss National Bank to pilot wholesale CBDC issuance in Switzerland”, comunicado à imprensa, 2 de novembro de 2023, https://www.six-group.com/en/newsroom/media-releases/2023/20231102-six-sdx-snb-helvetia-lll.html. ↩
14. Thomas Jordan, “Project Helvetia III – The Swiss National Bank’s pilot for wholesale CBDC”, discurso no BIS Innovation Summit 2024, Basileia, 6 de maio de 2024, BIS central bankers’ speeches, https://www.bis.org/review/r240506e.htm. ↩
15. Banco Nacional Suíço, “Swiss National Bank extends and expands Project Helvetia”, comunicado de imprensa, 30 de junho de 2025, https://www.snb.ch/en/publications/communication/press-releases/2025/pre_20250630. ↩
16. Banco Nacional Suíço, “Project Helvetia”, https://www.snb.ch/en/the-snb/mandates-goals/payment-transactions/projekt_helvetia, acesso em setembro de 2026. ↩
17. FINMA, “FINMA licenses first DLT trading facility”, comunicado à imprensa, 18 de março de 2025, https://www.finma.ch/en/news/2025/03/20250318-mm-dlt-handelssystem/. ↩
18. The Block, “Swiss fintech firm Taurus granted approval to offer tokenized securities to retail clients”, 23 de janeiro de 2024, https://www.theblock.co/news/regulation/2024-01-23-deutsche-bank-backed-taurus-granted-finma-approval-retail-tokenized-asset-trading-273983. ↩
19. Aktionariat, “What Is Equity Tokenization? The Definitive Guide [2026]”, https://www.aktionariat.com/resources/insights/what-is-equity-tokenization-guide, acesso em setembro de 2026. ↩
20. Capital Markets and Technology Association (CMTA), “Standard for the tokenization of shares of Swiss corporations using the distributed ledger technology”, https://cmta.ch/standards/standard-for-the-tokenization-of-shares-of-swiss-corporations-using-the-distributed-ledger-technology. ↩
21. immobilienbusiness.ch, “First Swiss real estate transaction on blockchain”, 6 de março de 2019, https://www.immobilienbusiness.ch/en/?p=16112, que relata que 20% do valor do imóvel situado na Grabenstrasse 3, em Baar, cerca de CHF 3 milhões, foram tokenizados em Ethereum por meio da plataforma Blockimmo, com a Elea Labs e a Swiss Crypto Tokens, e vendidos a quatro investidores em um club deal. ↩
22. swissinfo.ch, “Slice of prime Zurich real estate sold on blockchain”, janeiro de 2020, https://www.swissinfo.ch/eng/business/tokenised-investment_slice-of-prime-zurich-real-estate-sold-on-blockchain/45495450. ↩
23. Lei Federal de 16 de dezembro de 1983 sobre a Aquisição de Imóveis por Pessoas no Exterior (BewG, Lex Koller), SR 211.412.41, art. 4, al. 1, let. a e e, edição bilíngue, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/2/21/211.412.41-4-7.html: a aquisição de um imóvel inclui a aquisição de participações em uma pessoa jurídica cujo objeto efetivo seja a aquisição de imóveis, salvo se as participações forem listadas em uma bolsa de valores suíça. Sobre o registro de imóveis, ver os arts. 942 e seguintes do Código Civil suíço (CC). ↩

Apenas para fins de informação geral. Este artigo não constitui assessoria jurídica ou tributária, não substitui a análise de um caso concreto e não estabelece relação entre advogado e cliente. Reflete a situação jurídica em outubro de 2026.